全球汽车PCB龙头的业务布局

景旺电子是全球知名PCB制造商，主要产品涵盖刚性PCB、柔性PCB及金属基PCB等，应用于汽车电子、通信与数据基础设施、智能设备等领域。根据灼识咨询数据，公司2025年以10.6%的市场份额位列全球汽车电子PCB供应商第一，同时在全球PCB供应商中排名第十一（市场份额2.5%）。

公司采用"1+1+N"业务模式：以汽车电子为支柱业务（2025年收入占比45.4%），通信与数据基础设施为重点发展业务（2025年收入占比10.4%），智能设备、工业控制等为高潜力业务组合。通过直销为主（2025年收入占比96.3%）、贸易商销售为辅的模式，产品覆盖53个国家和地区，全球前十大Tier 1汽车供应商中8家为其客户。

收入增长放缓，三年复合增速19.4%

公司收入呈现持续增长态势，2023年至2025年分别实现收入107.57亿元、126.59亿元、153.08亿元，三年复合增长率19.4%。2026年1-4月收入进一步增至53.41亿元，同比增长17.8%，但增速较2025年全年的20.9%有所放缓。

指标	2023年	2024年	2025年	2026年1-4月
收入（亿元）	107.57	126.59	153.08	53.41
收入增速	-	17.7%	20.9%	17.8%

净利润增速断崖式下滑，2026年Q1-Q4降25.3%

2023-2025年净利润分别为9.11亿元、11.60亿元、12.44亿元，2024年增速达27.4%，但2025年放缓至7.2%。2026年1-4月净利润3.17亿元，同比下滑25.3%，主要受原材料价格上涨影响。

指标	2023年	2024年	2025年	2026年1-4月
净利润（亿元）	9.11	11.60	12.44	3.17
净利润增速	-	27.4%	7.2%	-25.3%

毛利率连续四年下滑，核心产品近乎腰斩

毛利率从2023年的23.2%持续下降至2025年的21.6%，2026年1-4月进一步降至18.7%，四年累计下降4.5个百分点。分产品看，核心产品RPCB毛利率从2023年的22.5%降至2026年1-4月的10.8%，HDI PCB毛利率从2025年的20.8%降至12.2%，FPC毛利率则从14.6%提升至16.0%。

指标	2023年	2024年	2025年	2026年1-4月
综合毛利率	23.2%	22.7%	21.6%	18.7%
RPCB毛利率	22.5%	21.8%	17.7%	10.8%
HDI PCB毛利率	1.5%	12.0%	20.8%	12.2%
FPC毛利率	10.8%	10.4%	14.6%	16.0%

净利率创近四年新低，2026年Q1-Q4仅5.9%

净利率走势与毛利率基本一致，从2023年的8.5%波动降至2025年的8.1%，2026年1-4月进一步降至5.9%，为近四年最低水平。

期间	净利率	同比变化
2023年	8.5%	-
2024年	9.2%	+0.7pct
2025年	8.1%	-1.1pct
2026年1-4月	5.9%	-3.5pct

通信业务暴增70.7%，智能设备占比萎缩

按终端市场划分，通信与数据基础设施业务收入从2023年的7.72亿元增至2025年的15.91亿元，两年复合增长率70.7%，占总收入比例从7.2%提升至10.4%；汽车电子业务收入从43.75亿元增至69.53亿元，复合增长率25.2%；智能设备业务收入占比从30.3%降至19.7%。

按产品类型划分，HDI PCB收入2025年达12.38亿元，同比增长45.8%，占比提升至8.1%；多层PCB（MLPCB）收入71.10亿元，占比46.4%，为第一大产品。

关联交易规模扩大，立讯精密成重要交易方

公司与立讯精密存在重大关联交易，后者持有公司主要附属公司珠海景旺柔性49%股权。2023-2025年及2026年1-4月，向立讯精密销售金额分别为4.93亿元、8.98亿元、8.16亿元、3.81亿元，占营收比例4.6%、7.1%、5.3%、7.1%。双方签订的原材料供应协议约定2026-2028年交易上限分别为15亿元、20亿元、25亿元，预计关联交易规模将持续扩大。

盈利能力下滑与负债压力上升双重挑战

公司面临多重财务挑战：一是盈利能力持续下滑，毛利率较2023年下降4.5个百分点，净利率下滑2.6个百分点；二是负债压力上升，2025年末计息银行及其他借款达24.56亿元，资产负债率44.1%，较2024年上升3.8个百分点；三是现金流波动，2025年经营活动现金流19.31亿元，同比减少15.7%；四是存货周转天数延长，从2025年65天增至2026年1-4月79天，营运资金占用增加。

同业对比：毛利率低于行业平均水平

招股书显示，公司综合毛利率连续四年低于国内主要PCB上市公司平均水平。2025年国内PCB行业平均毛利率为24.3%，而景旺电子仅为21.6%，差距达2.7个百分点。特别是在汽车电子PCB领域，主要竞争对手深南电路毛利率达26.8%，较公司高出5.2个百分点。

客户集中度升至26.1%，依赖风险加剧

客户集中度逐年提升，2023-2025年前五大客户收入占比分别为18.0%、22.0%、23.6%，2026年1-4月进一步升至26.1%。最大客户收入占比从5.4%升至7.0%，其中2025年第一大客户贡献收入10.25亿元，占比6.7%。公司存在对主要客户依赖的风险，若主要客户减少订单或流失，将对经营业绩产生重大不利影响。

供应商集中度40.5%，原材料成本压力显著

2026年1-4月，前五大供应商采购额占总采购额的40.5%，较2023年的36.4%持续上升。原材料成本占销售成本比例从60.4%升至62.9%，其中铜价波动对成本影响显著，2025年全球铜均价达9944.9美元/吨，较2023年上涨6.9%。公司测算显示，铜价每上涨10%，毛利率可能下降1.2个百分点。

指标	2023年	2024年	2025年	2026年1-4月
前五大客户收入占比	18.0%	22.0%	23.6%	26.1%
第一大客户收入占比	5.4%	4.9%	6.7%	7.0%
前五大供应商采购占比	36.4%	38.5%	38.2%	40.5%
第一大供应商采购占比	18.1%	17.5%	17.2%	15.3%

刘氏家族控股56.95%，股权结构集中

公司实控人为刘绍柏、黄小芬夫妇及其子刘羽，通过景鸿永泰、智创投资等主体构成一致行动人，合计控制56.95%股份。其中，景鸿永泰（持股28.44%）由黄小芬及奕兆投资（黄小芬持股51%）各持股50%；智创投资（持股28.42%）由卓军（卓勇姐姐）全资拥有；刘羽直接持有28.44%权益。股权结构高度集中，可能存在大股东利益与中小股东利益不一致的风险。

核心管理层平均任职超15年，薪酬差距显著

董事长刘绍柏深耕PCB行业30余年，总裁刘羽任职14年，核心管理层平均任职超15年。2025年董事薪酬总额1340万元，其中刘羽薪酬583万元，独立非执行董事薪酬区间42-48万元，薪酬差距达13倍。公司实施2024年及2026年股权激励计划，截至最后实际可行日期，已授予未行使购股权涉及2240万股A股。

主要高管履历与薪酬情况： - 刘绍柏（董事长）：63岁，PCB行业30年经验，2025年薪酬270.5万元 - 刘羽（CEO）：40岁，香港理工大学学士、香港中文大学金融硕士，2025年薪酬263.0万元 - 邓利（副总裁）：48岁，江西财经大学学士，2025年薪酬297.0万元

五大风险需警惕，毛利率下滑最突出

公司面临多项风险因素，其中以下五大风险尤为突出：

1. 毛利率持续下滑风险：四年累计下降4.5个百分点，核心产品RPCB毛利率近乎腰斩，从2023年的22.5%降至2026年1-4月的10.8%。

2. 客户集中风险：前五大客户占比超四分之一，达到26.1%，主要客户流失将对公司业绩产生重大影响。

3. 原材料价格波动风险：铜价占原材料成本比重高，铜价每上涨10%，毛利率可能下降1.2个百分点，2025年原材料成本同比已上升24.3%。

4. 技术迭代风险：AI服务器PCB领域面临70层以上高多层板技术挑战，2025年研发费用9.30亿元，占营收6.1%，研发投入强度低于行业龙头深南电路的7.5%。

5. 贸易政策风险：美国关税政策变化可能影响3%的海外收入，公司产品出口至53个国家和地区，国际贸易环境变化将带来不确定性。

此外，公司还存在合规风险，往绩记录期内存在社保及公积金未足额缴纳情况；物业合规问题，6份租赁协议未办理备案，1项租赁物业未取得权属证明；关联交易风险，与立讯精密交易金额逐年增长，定价公允性存疑等问题。

景旺电子作为全球汽车PCB龙头企业，在通信与数据基础设施领域的快速布局值得关注，但其毛利率连续四年下滑、客户集中度持续提升、原材料成本压力加大等风险因素需重点评估。投资者应警惕2026年净利润下滑趋势是否持续，以及AI算力PCB领域的技术突破能否有效提升产品附加值。建议密切关注铜价波动、美国关税政策变化及大客户订单稳定性等关键指标，审慎评估投资价值。

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